7月，A股迎来“自下而上”的牛市氛围，创业板指单月涨幅超过8%，沪深两市日成交额屡屡站上1.5万亿的台阶。
市场火热是资金与情绪共振的结果，情绪改善来自中美关系和关税议题的持续缓和，TACO交易和联储降息预期日趋成熟为美元流动性改善提供支点。在弱美元带来的宽松环境中，全球权益市场7月表现多数上涨，其中新兴市场整体跑赢发达市场，越南指数上涨近10%。（图1、图2）
A股沉浸在牛市气氛里，哪类资金起到推波助澜的作用？我们将市场资金分成四类——国家队、机构、散户、外资，一探究竟。
国家队：意料中的缺席
中央汇金公司的国有资金被视为市场的“定海神针”，其主要持有沪深300、上证50、中证500等宽基ETF。今年5月以来，宽基类ETF持续净流出，而表征市场资金的行业类ETF则在7月迎来持续净流入。在当前市场点位和成交热度下，国家队下场的必要性有限。（图3、图4）
机构：公募加仓动力有限，保险资金稳步入市
自7月以来，单笔挂单超百万元的机构“超大单”资金持续净流出；同时，公募基金重仓的科技、金融、消费等板块日均成交额节节攀升。（图5、图6、图7、图8）
结合2025年公募二季报数据，主动偏股型公募基金A股股票仓位占比71.4%，过去一年继续下降了3.8个百分点，目前资产净值为3.4万亿，是过去20个季度以来的新低。由此看，公募基金主动加仓动力有限，重仓板块的成交热度或由其他资金贡献。
其中险资入市是一个长期变量。根据Wind数据，今年一季度财产险和人身险公司新增持有股票与证券投资基金规模达到3604亿，创2022年三季度以来新高，是去年同期的1.92倍。
今年1月，政策层要求大型国有保险公司力争从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股，并在现有基础上继续稳步提高投资股市的比例，险资的配置力量值得重视。
散户：主题炒作的主力军
7月牛市行情中，散户是主要的增量资金来源。一方面，中小投资者开户数量有所回升，7月上交所A股新增开户数量达到196万户，虽低于去年“924行情”时的热度，却也居近三年来60%分位数水平以上。另一方面，挂单额低于4万元的小单净流量持续上升，7月全月净流入额较6月环比大增39%。此外，7月A股龙虎榜成交总额达338亿元，较6月增加7.5%，市场对于短线炒作的情绪有所上升。（图9、图10）
更值得注目的是，A股杠杆资金正在卷土重来。截至7月31日，融资余额占市场总成交额的比例为10.4%，较6月底上升了0.94个百分点。且两融余额仍在进一步攀升，8月5日两融余额时隔10年重破2万亿大关，与十年前不同的是，当前A股杠杆结构更加健康，融资余额占比较十年前的高点20%仍有差距。（图11、图12）
从板块上看，杠杆资金7月主要买入了医药生物、电子、计算机、电力设备、有色金属等热点主题行业，支撑了上述行业的短期股价表现。（图13）
同时，散户资金也在从其他避险资产中撤离。根据Wind统计，7月全市场固收类理财产品规模环比减少217亿元，货币型基金份额减少95亿份，债券型基金份额增加157亿份，国内前三大黄金ETF份额分别减少2.2亿份、0.1亿份、1.2亿份。以上现象佐证了散户对本轮主题牛市的炒作情绪。（图14、图15、图16）
外资：情绪略有回暖
散户交易火热的同时，沉寂许久的外资也在逐步回归。7月北向资金日均成交额2024亿元，较6月大增36.3%，也是自924 行情以来首度出现日均成交额与成交占比同时上升的情形（以20日移动均值视角来看），这说明本轮外资回暖的“自发性”更强。（图17、图18、图19）
彭博跟踪的212只海外上市且侧重投资中国市场的ETF显示，截至8月8日，近一个月整体ETF净流入规模达到1.99亿美元，超过近三个月总和，并达到去年全年净流入总和的47%。
其中，资产规模第一的“金瑞基金中证海外中国互联网ETF”7月净流入8.8亿美元，为今年2月Deepseek行情以来的新高；资产规模第二的“iShares安硕MSCI中国ETF”7月净流入3.5亿美元，为去年924行情以来的新高。
整体而言，本轮牛市行情中，国家队托市力度减弱，公募机构行为谨慎，保险资金持续入市，情绪层面的增量资金则来自散户与外资。展望未来，A股和H股行情的持续性，取决于居民理财搬家进度和弱美元释放的全球流动性。
本文作者：宋雪涛、陈瀚学，来源：国金证券研究所，原文标题：《宋雪涛：谁是市场的增量资金？》
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